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1、战略重塑，徽酒龙头从复兴走向辉煌：古井贡酒在90年代发展高峰期，涉足多项产业的运作，导致企业在行业危机后白酒主营业务的发展一直徘徊不前，加上之前公司一直缺乏明确的主导产品，品牌形象低档化，渠道营销也停留在旧的体制下，战略缺失导致企业发展在98年后几乎停滞。历经十年的市场沉寂，自2007年新管理层上任后积极适应营销环境的变化，08年底推出主打80-300元价位的年份原浆系列，自我调整和创新，成功搭乘上了名酒复苏的最后一班车，此后公司业绩持续爆发，一路向上，即使在2013-2014年行业调整期间，公司业绩也仅出现轻微下滑。15年行业迎来复苏，公司收入利润率先走出低谷，进入加速增长通道，17年公司收入/归母净利同比增速达到15.8%/38.5%；18Q1进一步提升至17.8%/42.5%，基本面加速向上，趋势已来。

2、深度分销模式造就公司超强竞争力：安徽市场是渠道运营模式的形成和发源地，由于营销模式的地缘性驱动因素，安徽白酒企业以凶悍的终端操作见长。当“盘中盘”、“后盘中盘”时代已经过去，单一的渠道竞争已经很难获得成功，营销模式走向系统竞争的时代。古井贡酒率先启动“三盘互动”，构建“团购+烟酒店”为核心的竞争策略，从单一的资源竞争走向系统竞争。在经过多年的磨合与不断迭代，如今古井的“深度营销”模式已逐步成熟，渠道运营优势明显，也引来很多后来者的学习模仿，但模式的成功并不能完全复制，时间沉淀与执行力是最强壁垒。

3、安徽市场双重消费升级，双寡头享受扩容红利：年初我们指出300元（200-500元）左右次高端新商务价位的崛起将是未来3-5年白酒行业的核心趋势之一，背后本质原因是消费升级驱动的主流价格带上移，成长空间巨大。从安徽情况看，由于消费水平低导致白酒主流价格带低于周边江苏、河南等省份，这次消费升级一是从30-60元价位升级到80-150元价位，一是向200-500元价位升级，口子窖和古井基本处于双寡头垄断地位，持续受益这双重价位的升级，17年古井年份原浆八年以上产品增速达到50%以上，洋河海之蓝天之蓝经过多年培育，也开始迎来放量。我们继续看好公司未来在渠道力和品牌力的驱动下，收入规模向100亿以上跨越。

4、根基牢固抗周期波动，发力次高端潜力巨大：与上一轮黄金发展高峰期2012年相比，2017年白酒行业收入规模增长幅度最大的是贵州茅台，除茅台之外，以口子窖、古井贡酒、今世缘为代表区域龙头个股表现最为优异，这充分说明，对于有坚实市场基础和完整营销队伍的区域龙头，市场和消费群体稳定，产品定位在大众主流消费价格带，抗周期波动能力强，业绩稳健，更趋于消费成长属性。随着次高端崛起，公司开始主动推动结构升级，聚焦资源，未来发力次高端的优势在于更接近消费者，深度沟通能力更强，我们判断其成长空间和持续性均有望超出市场预期。

5、黄鹤楼协同效应加速显现，全国化进程稳步推进：古井的全国化进程策略一直是以点带面，稳步推进，着眼于区域深耕，2016年公司收购黄鹤楼，在品牌和区域市场的并购整合上开始进行尝试。从经营情况看，黄鹤楼17年收入6.89亿，净利0.81亿，基本完成预期目标，预计今年收入将突破10亿，未来在“双名酒双百亿战略”指引下，收入规模有望持续扩大。

6、盈利预测与评级：预计18-20年EPS为3.18/4.51/5.93元,对应PE28/20/15倍。目前公司业绩增速已经步入加速通道，一方面是消费升级和次高端发力催化公司产品结构提升，收入保持稳健增长，利润结构改善明显，另外一方面是规模效应开始显现，费用率下降，净利率提升。继续看好公司未来成长前景，维持强烈推荐评级。

7、风险提示：1）宏观经济大幅波动，影响行业需求；2）省内市场竞争加剧致费用大幅上升，影响利润；3）黄鹤楼发展不及预期；4）省外市场扩张进入不达预期，对冲省内增长，影响总体增速；5）管理层动荡带来公司经营持续性受到影响。

本文源自证券市场红周刊

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